O mercado de debêntures está vivendo um dos momentos de maior dependência dos bancos dos últimos anos. Do total de R$ 55 bilhões levantados por empresas brasileiras por meio deste instrumento no segundo trimestre, uma fatia de 82,4% ficou nas mãos dos bancos coordenadores, segundo levantamento do NeoFeed com base nos dados da CVM.
No segundo trimestre de 2026, 62 das 102 emissões de debêntures registradas na CVM — 60,8% das operações — foram integralmente absorvidas pelos bancos. Um ano antes, a proporção era de 44,4%, com 59 das 133 sendo completamente destinada a tesourarias de bancos.
Em volume, o salto é ainda mais expressivo, com as emissões 100% encarteiradas no segundo trimestre representando 69,7% de tudo o que foi captado no período — contra 28% no mesmo trimestre de 2025.
Entre as emissões do trimestre que ficaram integralmente nas mãos dos bancos estão operações de empresas de diferentes setores, como Vibra Energia (R$ 1,6 bilhão), Rede D’Or (R$ 2,5 bilhões), Localiza (R$ 1,2 bilhão) e Concessionária da Linha 4 do Metrô de São Paulo (R$ 1,8 bilhão).
É o quarto trimestre de maior encarteiramento da série histórica, atrás apenas do início da pandemia de Covid-19, em 2020, e do segundo trimestre de 2016, no auge da crise que culminou no impeachment de Dilma Rousseff.
O aumento da participação dos bancos nas emissões ocorre em meio aos resgates em fundos de crédito privado. A saída dos fundos de crédito, que perdura desde fevereiro, já soma R$ 76,1 bilhões, segundo levantamento do UBS BB.
O movimento teve início com a intensificação do conflito no Irã, que reverteu a perspectiva de queda de juros, e se intensificou em meio a casos de crédito privado que ganharam repercussão no mercado, como o pedido de standstill da Raízen e o rebaixamento de rating da Aegea.
A aversão ao risco levou investidores a venderem títulos no mercado secundário, pressionando os spreads de crédito e a performance dos fundos, o que alimentou os saques dos fundos de crédito. Para honrar os resgates, os gestores precisaram vender os papéis, alimentando ainda mais o ciclo de desvalorização e saída de fundos.
“O mercado deu uma certa ‘panicada’ no mês de março e aí você começou a ver um outflow de dinheiro de renda fixa”, afirma Samy Podlubny, head de Debt Capital Markets (DCM) do UBS BB para a América Latina.
Em fevereiro, os fundos de crédito registraram saída líquida de R$ 7,8 bilhões. Em março, a retirada saltou para R$ 14,6 bilhões, atingindo o pico em abril, com R$ 31,2 bilhões — o equivalente a quase 2% do patrimônio total da categoria.
“Eu estava com clientes na operação, fui para o mercado, e o mercado virou na minha cara — não deu tempo de fazer o ajuste normal. Naquela operação, eu perdi, ponto”, afirma Felipe Wilberg, diretor de Renda Fixa e Produtos Estruturados do Itaú BBA.
Diferentemente de outros mercados, onde os bancos só colocam o que tem comprador, nas emissões estruturadas com garantia firme, o banco se compromete previamente a absorver o volume que não for vendido ao investidor final.
“Quando o mercado está bem, os bancos tomam risco, dão a garantia firme para as empresas achando que vai ter demanda depois para vender os papéis. Quando o mercado vira e as emissões que eles achavam que teriam demanda não têm, eles encarteiram”, afirma Leonardo Ono, head de crédito privado da Legacy Capital.
Essas decisões passam pelo estruturador da oferta, que pode decidir seguir com a emissão, mesmo sem uma alta rentabilidade, para manter uma boa relação com os clientes. “É uma combinação de atender o cliente, estar presente e manter o mercado saudável e rodando, mas com a certeza de que aquilo ali não era uma posição perdedora”, afirma Podlubny.
Segundo Podlubny, muitos banqueiros que encarteiraram as ofertas também tinham a confiança de que o mercado voltaria rápido a ponto de vender esses papéis, futuramente, a preços mais altos no mercado secundário. “Ninguém botou papel para dentro achando que ia perder dinheiro.”
No período mais agudo do estresse, entre abril e maio, os resgates nos fundos de crédito somaram R$ 51 bilhões. O ajuste veio no preço, com os bancos elevando entre 30 e 50 pontos-base a taxa cobrada das empresas para sustentar as ofertas com garantia firme. “Foi o que subimos de taxa para carregar as operações. Mas isso já voltou”, afirma Podlubny.
Nesse cenário, as companhias que não queriam pagar esse prêmio adicional preferiram esperar o mercado se acalmar, enquanto as que tinham urgência de captar, por vencimentos de dívida ou cronograma de capex, aceitaram a taxa mais alta e seguiram com as emissões.
No mercado de debêntures como um todo, houve queda de 34,5% no volume captado em relação ao segundo trimestre de 2025 e 31 operações a menos no mercado. A participação dos bancos no total emitido teve alta de 33 pontos percentuais.
O impacto foi proporcionalmente maior nas incentivadas. O volume caiu 57,6%, de R$ 32,7 bilhões para R$ 13,9 bilhões, com 16 operações a menos. A fatia absorvida pelos bancos passou de 54,7% para 89,1%, quase sete pontos percentuais acima do total encarteirado no mercado de debêntures.
Em abril, os bancos ficaram com 89,6% das emissões incentivadas, ante 69,1% em abril de 2025 — e o volume captado caiu 45,7%, de R$ 11,2 bilhões para R$ 6,1 bilhões, com três operações a menos no mercado. Em maio, a bancarização chegou a 94,1%, com apenas seis ofertas no mês, ante 14 em maio de 2025 — e o volume despencou 57,5%, de R$ 10,3 bilhões para R$ 4,4 bilhões.
Em junho, houve algum sinal de alívio, com queda para 78,8% das emissões que foram para as mãos dos bancos. O volume, no entanto, foi de menos de um terço dos R$ 11,3 bilhões de junho do ano passado.
Guilherme Maranhão, presidente do fórum de estruturação de mercado de capitais da Anbima, explica que o maior impacto sobre o mercado de incentivadas se deve, em parte, à obrigação regulatória de alocar pelo menos dois terços do patrimônio em debêntures incentivadas em até seis meses após a captação, e 85% depois de dois anos.
Sem a mesma flexibilidade para reservar caixa para períodos de resgate, esses fundos precisaram vender seus papéis a mercado, pressionando ainda mais os spreads e a performance e retroalimentando os saques.
“Depois da forte captação em 2025, essa dinâmica saiu de uma necessidade muito forte de alocação para uma necessidade de vender papel para ficar alocado”, afirma Maranhão. “Os fundos incentivados estavam mais alocados quando veio a abertura do spread, sofreram mais nas cotas e, por isso, também sofreram mais com os resgates.”
O pior ficou para trás?
Debêntures de longo prazo indexadas ao IPCA, categoria que abrange a maior parte dos papéis incentivados, chegaram a registrar uma abertura de 82 pontos-base entre janeiro e maio, indo a +0,19 ponto percentual em relação às NTN-Bs — uma inversão em relação ao início do ano, quando esses papéis eram negociados com deságio em relação ao título público.
Em junho, com os resgates praticamente zerando, o spread voltou a fechar, sinalizando o início da normalização, com as debêntures IPCA+ indo a -0,04 ponto percentual em relação às NTN-Bs.
Apesar dos sinais de recuperação e novas ofertas no pipeline, os banqueiros seguem mais cautelosos quanto às condições das próximas emissões. “Não adianta fazer uma operação que não vai vender direito. Ou a gente faz mais cara, ou com mais garantias, ou com melhores esforços”, diz Wilberg, do Itaú.
Wilberg avalia que, diante da menor liquidez em relação ao ano passado, o tamanho das ofertas importa mais do que antes. “Prefiro ter cinco papéis de R$ 1 bilhão para vender do que ter um de R$ 5 bilhões que vou demorar para digerir”, afirma. As operações, segundo ele, também estão demorando mais tempo para serem estruturadas. “Na incentivada, o volume vai desabar. O valor ano contra ano vai ser muito menor.”
Com os sinais de melhora em junho, os bancos já começaram a se desfazer gradualmente das posições acumuladas no período mais agudo do estresse. Podlubny, do UBS BB, projeta o retorno ao patamar histórico de carregamento em “mais um mês, um mês e meio”. “Você não vende de um dia para o outro — vai vendendo”, afirma.
A velocidade com que os bancos conseguem se desfazer dessas posições é monitorada de perto pelo mercado, atento a possíveis impactos nos preços no mercado secundário.
“Para se desfazer do papel, o banco talvez tenha que pagar um prêmio. Mas no all in, considerando o que ganhou na estruturação da emissão, ainda pode compensar”, avalia Lucas Marrese, gestor de crédito da Fator. O efeito colateral, porém, é sobre os spreads. “Esse aumento de oferta no secundário vai limitar o fechamento dos spreads”, afirma.
